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中國(guó)經(jīng)濟(jì)必須重新平衡是普遍共識(shí),但很少有人去深入研究轉(zhuǎn)型的代價(jià).日本的經(jīng)驗(yàn)表明,即便是具有良好初衷的市場(chǎng)化變革亦可能種下泡沫化經(jīng)濟(jì)的苦果. 

    中國(guó)不能永遠(yuǎn)維持其現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)模式.目前經(jīng)濟(jì)失衡程度可以說(shuō)較上世紀(jì)80年代的日本更為嚴(yán)重,風(fēng)險(xiǎn)正在不斷地積聚.但與其冒進(jìn),不如漸進(jìn).大多數(shù)觀察家認(rèn)為,極度寬松的貨幣政策是日本經(jīng)濟(jì)泡沫的根源.但野村證券經(jīng)濟(jì)學(xué)家木下智夫則認(rèn)為,一些轉(zhuǎn)型的政策,比如急速調(diào)整日?qǐng)A匯率,深化債券市場(chǎng)以及利率自由化等才是泡沫背後的基本原因.

    現(xiàn)在中國(guó)面臨的挑戰(zhàn)與上世紀(jì)80年代的日本頗為相似.外國(guó)呼吁中國(guó)允許人民幣升值,因人民幣被低估為中國(guó)出口提供了額外幫助.他們還要求資本市場(chǎng)需承擔(dān)更重要角色,改變國(guó)內(nèi)投資大多為國(guó)有銀行主導(dǎo)的狀況.

    中國(guó)地產(chǎn)價(jià)格漲勢(shì)似乎比80年代的日本更為緩和.據(jù)野村數(shù)據(jù),住房貸款僅占中國(guó)可支配收入的30%,而1989年日本則高達(dá)90%.但仍不乏值得警醒的信號(hào).最近新增住房貸款創(chuàng)下新高.中國(guó)股市估值比日本當(dāng)時(shí)低,市盈率僅為日本峰值的三分之一.股市市值也只相當(dāng)于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的62%,遠(yuǎn)低于1989年末日本的150%.但中國(guó)正在快速趕上,創(chuàng)業(yè)暴漲就是投機(jī)泛濫的表現(xiàn). 

    另外,中國(guó)在等待出口好轉(zhuǎn)而努力提振經(jīng)濟(jì)之際,采取了更為激進(jìn)的貨幣寬松政策.中國(guó)今年貨幣供應(yīng)量幾乎增長(zhǎng)30%,是80年代日本的兩倍.因此,一旦中國(guó)出現(xiàn)泡沫的話,這個(gè)泡沫可能比日本吹得更大.

    即便是亟需的經(jīng)濟(jì)自由化和再平衡也可能導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格飛漲.與中國(guó)情況類似,日本銀行過(guò)大,小公司難以獲得融資.因此發(fā)展公司債券市場(chǎng),及鼓勵(lì)銀行更多地向小公司發(fā)放貸款被視作有益的變革.但政策制定者們低估了此舉對(duì)銀行的負(fù)面影響.在日本公司債券市場(chǎng)更具活力後,大公司發(fā)行成本低廉的可轉(zhuǎn)債,來(lái)償還銀行貸款.

    由于日本金融機(jī)構(gòu)缺乏其他營(yíng)收來(lái)源,就開(kāi)始積極發(fā)展小公司和消費(fèi)者客戶.銀行向中小型公司和個(gè)人發(fā)放的貸款占貸款總量的比例,由80年代末的47%大增到90年代末的71%.由于對(duì)新客戶不夠了解,日本銀行壞賬開(kāi)始增加.因各銀行努力彌補(bǔ)失去的商機(jī),貸款標(biāo)準(zhǔn)因此降低,導(dǎo)致壞賬增加.這也非常可能在中國(guó)發(fā)生,中國(guó)為刺激內(nèi)需,鼓勵(lì)消費(fèi)者更多利用貸款.

    此外,野村的木下還表示,日本利率市場(chǎng)化無(wú)異于"放一只貓進(jìn)入鴿群",因銀行在利潤(rùn)空間由于競(jìng)爭(zhēng)被壓縮後被迫增發(fā)貸款.來(lái)自美國(guó)的壓力只是部分原因,日本政府也急于實(shí)現(xiàn)日?qǐng)A國(guó)際化.而日?qǐng)A國(guó)際化的前提條件之一就是由銀行自主決定存貸款利率.

    中國(guó)可從中吸取的教訓(xùn)在于,如果中國(guó)政府減少銀行業(yè)務(wù)量,就要允許銀行進(jìn)入新的業(yè)務(wù),比如證券承銷和經(jīng)紀(jì)等,由此予以平衡.但這導(dǎo)致新的問(wèn)題:證券公司的損失又如何彌補(bǔ)呢?怎麼防止無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)?這凸顯了中國(guó)問(wèn)題的復(fù)雜性.

    世界大都認(rèn)為,中國(guó)存在變革過(guò)慢的風(fēng)險(xiǎn),而不是過(guò)快.美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬此次訪華或?qū)χ袊?guó)領(lǐng)導(dǎo)層再一次發(fā)表類似言論.但如果沒(méi)有正確的系統(tǒng),大規(guī)模改革將會(huì)引發(fā)災(zāi)難.中國(guó)乃至世界各國(guó),都應(yīng)該從日本的錯(cuò)誤中汲取教訓(xùn).